公告通知

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4月22-23日，由中国投资发展促进会、全国创投协会联盟指导，LP投顾、中国投资发展促进会创投专委会、杭州市创业投资协会联合主办的“2025长期资本大会”在杭州成功举办。

22日下午，本次大会特别举办了LPxGP高层闭门交流会，旨在打破信息壁垒，为LP与GP提供一个私密、高效的交流场景，助力创投高质量发展。

当前，壮大长期资本、耐心资本成为推动中国创投高质量发展的核心议题。本次LP×GP高层闭门交流会汇聚了来自政府引导基金、国资平台、市场化母基金、险资、GP及产业界的众多领军人物，他们的真知灼见，为我们描绘了一幅行业变革的生动画卷，也为我们指明了前行的方向。

一

 风云变幻：行业格局深刻演变，挑战与期待并存局

LP投顾创始人国立波在开场便点明了当前创投行业面临的深刻变革与严峻挑战。

（一）GP优胜劣汰加速，国资力量凸显

管理人数量从高峰期的1.5万家降至约1.19万家，头部化趋势明显，约8%的机构管理着80%的资金。国资管理人虽只占总数的20%，却管理着行业近50%的规模，且占比持续提升，市场化中小GP生存空间被挤压，“僵尸机构”增多。

（二）LP结构国资化，引导走向主导

过去十年，政府与国资LP出资占比从20%飙升至70%-80%，深刻改变了行业生态。如何平衡政府引导基金的多元诉求，有效激发社会化耐心资本的活力，成为行业可持续发展的核心关切。

（三）投资策略同质化，优质项目难觅

在政策引导、二级市场预期及“以退定投”逻辑下，赛道拥挤，投中好项目的难度加大。

（四）退出渠道受阻，流动性困局待解

IPO作为重要的收益来源，其发行节奏远未常态化。据统计，A股减持退出规模自2021年以来持续下滑。并购与S交易被寄予厚望，但缺乏活跃二级市场和充足流动性的支撑，规模效应难以形成。

与此同时，政策层面也在发生深刻变化。年初国办1号文为政府投资基金高质量发展指明方向，预示着行业规则将迎来重大调整。中国创投正处在新旧动能转换、迈向高质量发展的关键十字路口。

二

国资主导时代：机遇、挑战与平衡之道

政府与国有资本成为LP市场的主力军，这既带来了稳定性和引导力，也引发了新的思考和担忧。

（一）双重关切

中国保险资产管理业协会原党委书记、执行副会长兼秘书长曹德云指出，国有资本占比过高引起了国资方和市场方的共同关注。国资机构担心在严格的考核体系下，难以实现完全市场化运作并满足保值增值要求。而市场化机构则担忧，过高的国资比例可能导致投资策略、目标的异化，降低市场化程度。他认为，当前的国资高占比是特殊情况下的产物，未来应会随着经济结构调整而改变，不应固化为常态。

（二）央企的积极布局与审慎预期

国新基金首席运营官沈毅分享了央企视角。他提到，央企正积极响应国资委要求，设立基金围绕主业加大投资，特别是投向央企体系外的项目，以引入外部产业、激发内生活力。这表明央企对科技投资、强链补链的态度是积极的。但他同时强调，要对收益有合理预期，GDP增速放缓背景下，不可能再追求过往的高回报。行业分化将加剧，并非所有机构都能“好过”。

（三）地方政府的耐心与探索

上海国投先导总经理温治介绍了千亿级上海国投先导母基金的实践，该基金期限长达15年，是典型的耐心资本。他认为政府出资是经济下行期的逆周期调节，是“有为政府”的体现。资源正从房地产转向科技创新，政府资本要扮演好“一级市场活水”的角色，支持战略性新兴产业发展，尤其是在美元基金退潮的背景下。杭州科创集团总经理曾维启则以杭州实践证明，政府引导基金可以做到长期和耐心，近二十年政策稳定、资金不断，已合作150多家机构，参股230多支基金。他认为当前的挑战是行业向更高阶进化的表现，是“解构中重构，分化中进化”的过程，需要时间。宁波市创投引导基金董事长、总经理郑玉蓉也强调，政府基金需要提升专业性，找准适合自身城市基因的赛道，并为机构赋能，而不仅仅是资金扶持。

（四）挤出效应与社会资本困境

中国投资发展促进会副会长、杭州创投协会会长周恺秉担忧，当前国资LP往往要求民营LP承担更多风险，甚至成为唯一的垫底者，这使得社会资本极难进入。深圳市创业投资同业公会会长、东方富海董事长陈玮也指出，目前社会化资本占比远低于历史高点，除了行业赚钱效应减弱，投资环境对社会资本不够友好也是重要原因。

三

退出迷局：S基金与并购能否打破僵局？

退出难是压在行业头上的另一座大山，S基金和并购被视为潜在的突破口。

（一）S交易的机遇与现实堵点

LP投顾研究员李文浩分析指出，全行业存量资产高达14.3万亿（净资产口径），按本金计算回收期长达15-20年。S交易对买方存在结构性机会，能更快实现DPI，且在下行周期表现出优于直投的潜力。然而，国资通过S交易退出面临合规流程模糊、审批环节多、评估定价难（保值增值红线与市场化折扣的矛盾）、决策链条长、交易结构复杂（多为份额转让，底层资产难挑选）等诸多堵点。LP投顾正在探索通过“内部重组+打包转让SPV”等模式，尝试解决定价难题，推动国资S交易落地，并已在推进央企基金和国家一级基金的资产包交易案例。

（二）并购的潜力与挑战

信宸资本高级合伙人信跃升认为，并购是当前解决流动性的重要手段。A股上市公司（尤其是中小市值公司）内生增长乏力，但手握大量现金（非金融类近15万亿），有强烈的并购需求以打造第二增长曲线。然而，上市公司并购能力普遍不强，需要PE机构扮演“装修工”的角色，提升标的质量，使其“拎包入住”。沈毅也提到，央企对战略新兴产业的并购需求旺盛，国资委有明确考核要求，并购平台日趋活跃，是增强流动性的重要方式。

（三）IPO常态化仍需时日

多位嘉宾提及，IPO虽然不是退出数量最多的方式，却是收益贡献的主力。但当前IPO通道收紧，远未实现常态化发行，这无疑加剧了退出压力。

四

 税收政策迷思：如何真正激励长期资本？

税收是影响长期资本形成和投资决策的关键变量。湖南大学股权与创业投资研究院院长、金融与统计学院教授与博导刘健钧对此进行了深入剖析。

（一）核心逻辑：优惠源于“长期”而非其他

刘健钧指出，境外创投税负相对较低的关键，在于对“长期投资”而非“投资行为本身”或“合伙形式”的税收优惠。例如，美国对长期资本利得（持有超3年或5年）实行远低于普通所得的税率（最高15%-20%），法国对持有满4年的创投基金投资收益税率减半，对投向小微企业的甚至免税。

（二）中国税制的特殊性与障碍

中国的税收实践与美式“穿透”征税逻辑不同。中国的合伙企业通常被视为“准实体”，需在合伙层面进行所得核算，导致无法像美国那样将各类所得（如股息红利与股权转让）清晰穿透至最终投资人并区分处理，也难以区分长短期投资收益以适用不同税率。此外，个人所得税法对投资所得未完全纳入综合计税，而是按“偶然所得”处理，适用20%比例税率但不能扣除成本费用和亏损，这与基金投资的实际运作存在矛盾。过去试图按基金整体核算并适用20%税率的政策尝试，因与税法基本原理冲突而效果不佳，且阻碍了后续针对长期投资的优惠设计。公司制基金方面，虽有企业所得税优惠探索（如浦东和雄安试点），但条件苛刻，实际效果有限。

（三）未来路径：修订《基金法》，实现税收中性与长期激励

刘健钧建议，应抓住《基金法》修订契机，明确（去除“证券”二字后）所有投资基金的税收由份额持有人承担，将基金视为税收管道。在投资所得实现全面综合计税前，可适用20%税率（不扣费、不抵亏），但允许针对长期持有的项目进行税基式减免。未来若实现综合计税，则可在允许跨基金、跨周期扣除成本费用的基础上，参照国际经验，对长期（如20%）和超长期（如15%）投资收益设定显著低于最高累进税率（如45%）的优惠税率。

（四）其他建议：递延纳税与亏损抵扣

周恺秉提出，考虑到中国税收实践中退税和亏损抵扣（需破产清算等，操作难）的困难，能否探索递延纳税，即在基金整体DPI大于0之后再缴纳所得税。

五

 引水入渠：如何吸引社会资本活水？

在国资占据主导的背景下，如何有效引导和壮大社会化资本，构建更均衡、更可持续的LP生态，成为一项重要课题。

（一）险资：潜力巨大的长线活水

曹德云分享的数据令人振奋，截至2024年底，保险全行业股权投资达1.92万亿，同比增长13%；其中通过基金等间接投资达9500亿，同比增长21%。险资对境内私募股权基金的实缴额同比增长高达31.6%。寿险资金是主力（占92%），大型寿险公司尤为活跃。险资投资范围广泛，涵盖泛行业基金及医疗、新能源、芯片、制造、消费等多个领域，投资方式也日趋多元（PE、VC、FoF、S基金、夹层等）。他强调，募资难与找好资产难并存，GP需要更深入地理解险资的需求和风险偏好，设计合适的合作模式。

（二）银行与上市公司：待挖掘的资金富矿

信跃升分析指出，银行体系拥有庞大的资产（超400万亿），资管新规在当前形势下或可考虑适度调整，释放部分资金进入股权市场。上市公司，特别是现金充裕但内生增长乏力的中小企业，有通过并购实现战略转型的内在需求，是潜在的产业资本来源。

（三）产业资本的诉求与合作模式

沈毅提到，许多产业资本倾向于自己做RCT，但参与创投基金也是其发掘跨界发展机会、寻找合作标的的有效途径。郑玉蓉女士也认为，要实现LP利益一致，需理解不同LP（高净值、产业资本、政府）的诉求，产业资本不仅要盈利，也有战略考量。

（四）产品设计与服务创新

信跃升强调，基金管理人需要调整产品策略以适应不同LP的需求，例如为险资提供有期间收益的“双曲线”策略产品，为上市公司提供具有战略整合价值的并购标的。河南创新投资集团副总经理、河南投资集团汇融基金总经理葛党桥分享了他们作为母基金如何努力成为GP的“好朋友”，通过跨区域出资、保姆式服务、解决GP募资“最后20%”难题、宽反投逻辑等方式，与市场化机构建立良好合作关系。

六

 行稳致远：深化改革，优化生态，拥抱未来

面对机遇与挑战，与会嘉宾纷纷建言献策，为政府投资基金的高质量发展描绘了改革路径与生态建设蓝图。

（一）完善顶层设计与政策落地

多位嘉宾呼吁深化体制机制改革。健全容错免责机制是国资敢投、愿投的关键，需要从原则性口号走向具体化、可操作的细则。沈毅建议研究修订央企基金监管办法，推动容错机制、长周期考核等政策落地。税收政策改革更是众望所归，需要顶层设计和持续推动。

（二）建立科学估值体系与专业能力

沈毅指出，一级市场尤其是科技投资领域缺乏统一、合理的估值体系，建议由协会层面牵头研究估值指引，助力国资放心投资。郑玉蓉强调政府引导基金自身也要提升专业性，深入研究产业，选择与地方禀赋匹配的赛道和GP。温治也提到管理人需要迭代能力，建立对科技资产的深度认知（ME），招聘复合型人才。

（三）强化金融服务与生态协同

沈毅建议健全综合金融服务体系，创投基金聚焦0到1阶段，企业后续发展需银行等其他金融工具接力支持。温治先生提出要“建生态”，欢迎优秀管理人落户，共同营造科技创新土壤。北京科创基金常务副总经理陈涛分享了北京科创基金在退出端联动交易所、引入险资、服务国家级大基金、促进生态建设方面的探索。深圳市南山区引导基金（汇通金控）总经理莫剑波介绍了通过“引导+直投”联动、覆盖企业全生命周期的投资矩阵打法，以及探索更高容错率的“南山六个一”政策。葛党桥倡导跨区域引导基金间的合作，互相解决LP募资难题。

（四）保持耐心与战略定力

曾维启的比喻发人深省：行业正经历解构与重构、分化与进化，这是走向成熟的必经之路，需要时间和耐心。陈玮则以“长期阳光明媚，短期乌云密布”形容当前处境，强调要站在国家科技战略高度看待创投行业的重要性，熬过周期，等待环境改善。

七

 结语

中国政府投资基金的高质量发展之路，机遇与挑战交织，前路并非坦途。从国资主导下的生态重塑，到退出渠道的多元化探索；从税收政策的深层博弈，到社会资本的有效引入；从容错机制的落地，到专业能力的提升……每一个环节都考验着行业的智慧与韧性。

正如本次闭门会所凝聚的共识，唯有正视挑战，深化改革，优化生态，保持耐心，方能引导长期资本真正服务于科技创新和实体经济，最终驶向高质量发展的广阔蓝海。这场思想的激荡只是开始，前行的路上，需要所有参与者携手并肩，共同书写中国创投的新篇章。